Sự thông thái trường tồn của Graham và Dodd – (Phần 5)

    Các nhà lập quốc Hoa Kỳ không thể thấy trước những thay đổi về công nghệ, xã hội, văn hóa và kinh tế trong tương lai, vì vậy họ soạn ra hiến pháp linh hoạt định hướng cho chúng ta trong hai thế kỷ sau đó. Tương tự, Benjamin Graham và David Dodd nhận ra rằng, họ không thể dự đoán được những thay đổi về kinh doanh, kinh tế, công nghệ và cạnh tranh của thế giới đầu tư trong những năm tiếp theo. Họ cũng soạn ra luận thuyết cung cấp cho chúng ta những công cụ để hành động trong môi trường đầu tư luôn thay đổi và bất đoán.

    CÁCH TIẾP CẬN LINH HOẠT

    Ví dụ, doanh nghiệp ngày nay bán các sản phẩm mà Graham và Dodd không thể tưởng tượng ra. Thực tế, có những doanh nghiệp và cả ngành nghề mà hai tác giả không thể hình dung ra vào thời điểm đó. Cuốn ‘Phân tích chứng khoán’ không có những ví dụ về cách định giá doanh nghiệp điện thoại di động, phần mềm, truyền hình vệ tinh, công cụ tìm kiếm trên Internet. Song cuốn sách đưa ra các công cụ phân tích để định giá hầu như mọi doanh nghiệp, đánh giá giá trị của chứng khoán lưu thông có thể mua bán (marketable securities) và xác định sự tồn tại của biên độ lợi nhuận. Vấn đề phá sản, thanh khoản, tính khả đoán, chiến lược kinh doanh và rủi ro xuất hiện xuyên suốt trong các doanh nghiệp, quốc gia qua các giai đoạn.

    Graham và Dodd không nêu cụ thể cách đánh giá doanh nghiệp tư hay cách xác định giá của toàn bộ doanh nghiệp, mà chỉ đưa ra giá trị phần lợi tức từ sở hữu cổ phần của doanh nghiệp đó. Tuy nhiên, các nguyên tắc phân tích của họ đều áp dụng hiệu quả với những chứng khoán khác. Nhà đầu tư vẫn phải đặt câu hỏi: Doanh nghiệp ổn định đến đâu? Viễn cảnh tương lai của doanh nghiệp ra sao? Thu nhập và dòng tiền thế nào? Giá trị thanh lý là bao nhiêu? Ban quản trị có năng lực và trung thực ra sao? Chúng ta sẽ mua cổ phiếu này giá bao nhiêu nếu nó phát hành ra công chúng? Các yếu tố nào có thể khiến người chủ doanh nghiệp bán quyền kiểm soát ở mức giá hời?

    Tương tự, hai tác giả chưa từng nhận diện cách phân tích việc mua tòa nhà văn phòng hay phức hợp căn hộ. Các món hời bất động sản cũng xuất hiện cùng lý do với các món hời chứng khoán – cần tiền mặt gấp, không có khả năng thực hiện phân tích đúng, cái nhìn bi quan về vĩ mô, nhà đầu tư không yêu thích hoặc bỏ sót. Trong môi trường bất động sản trầm lắng, tiêu chuẩn cho vay thắt chặt hơn có thể khiến các tài sản tốt bị bán ở mức giá thấp. Nguyên tắc của Graham và Dodd, ví dụ như sự ổn định của dòng tiền, đủ lợi nhuận và phân tích rủi ro thua lỗ sẽ cho phép chúng ta phát hiện các cơ hội đầu tư bất động sản với biên độ an toàn trong bất kỳ môi trường đầu tư nào.

    Thậm chí các chứng khoán phái sinh (derivatives) phức tạp không thể hình dung được ở thời kỳ trước cũng có thể được xem xét kỹ lưỡng trong con mắt của nhà đầu tư giá trị. Trong khi những người giao dịch chứng khoán ngày nay thường định giá quyền chọn mua (call option) và quyền chọn bán (put option) dựa trên mô hình Black-Scholes, nhà đầu tư có thể sử dụng các quy tắc đầu tư giá trị (tiềm năng tăng trưởng, rủi ro thua lỗ và khả năng từng tình huống khả dĩ khác nhau xảy ra) để phân tích những công cụ này. Thực tế, một quyền chọn rẻ có thể sở hữu các đặc điểm rủi ro và lợi nhuận thuận lợi khi lựa chọn đầu tư giá trị, bất chấp mô hình Black-Scholes mô tả ra sao.

    ĐẦU TƯ TỔ CHỨC

    Thay đổi quan trọng nhất trong bức tranh đầu tư suốt 75 năm qua chính là sự thăng hoa của đầu tư tổ chức. Vào thập niên 1930, thị trường cổ phiếu hầu như chỉ có nhà đầu tư cá nhân. Ngược lại với ngày nay, hầu hết các hoạt động thị trường được thực hiện bởi các nhà đầu tư tổ chức. Các quỹ hưu trí lớn, quỹ trường học và các quỹ đầu tư vốn cá nhân. Các quỹ lớn và tồn tại lâu dài có thể thực hiện đầu tư giá trị ở quy mô lớn, song trên thực tế, viễn cảnh này chưa xảy ra. Thay vào đó, đầu tư tổ chức phát triển thành những cuộc chạm trán ngắn hạn, khiến những nhà quản lý quỹ khó lòng đi ngược trào lưu hay xây dựng định hướng đầu tư dài hạn hơn. Thay vì đứng xa đám đông và chịu kết quả thất vọng trong ngắn hạn, các nhà đầu tư tổ chức thường ưu tiên chọn giải pháp an toàn là đảm bảo lợi nhuận ở mức trung bình bằng cách theo sát đám đông, nhằm tránh khách hàng rút vốn khỏi quỹ.

    Quỹ phòng hộ – một nhánh đang đâm chồi nảy lộc trong đầu tư tổ chức với gần 2000 tỷ đô la tài sản quản lý – là dạng đầu tư có nhiều khác biệt về mặt chiến thuật, nhưng cùng cấu trúc phí với mức chi trả từ 1-2% mỗi năm cho những người quản lý và 20% (đôi khi nhiều hơn) cho các khoản lợi nhuận. Các quỹ này xuất hiện từ những năm 1920, một trong những quỹ phòng hộ đầu tiên do Ben Graham điều hành.

    Graham và Dodd nhấn mạnh việc giới hạn rủi ro của từng khoản đầu tư, họ cũng tin rằng đa dạng hóa và dự phòng (hedging) có thể bảo vệ toàn bộ danh mục khỏi thua lỗ. Đây là điều hầu hết các quỹ phòng hộ cố gắng làm. Trong khi các quỹ này giữ các chứng khoán, mà mỗi chứng khoán đơn lẻ có thể mang mức độ rủi ro không nhỏ, họ cố gắng loại bỏ rủi ro của toàn bộ danh mục thông qua bán khống (short sale) một chứng khoán tương tự nhưng có giá trị cao hơn, thông qua mua lại các quyền chọn bán của từng chứng khoán hoặc mua cả chỉ số thị trường, thông qua đa dạng đủ rộng (dù nhiều quỹ phạm phải lỗi đa dạng hóa quá mức, vì giữ quá ít chứng khoán tốt và quá nhiều chứng khoán tầm trung). Bằng cách đa dạng hóa danh mục đầu tư, quỹ dự phòng có thể sở hữu lợi nhuận tiềm năng đáng ao ước với rủi ro hạn chế mà từng chứng khoán đơn lẻ không thể làm được.

    Theo: Seth Klarman – Phân tích chứng khoán 6th Edition

    Leave a Reply

    Your email address will not be published. Required fields are marked *